医药周报：医药板块行情只会迟到，绝不会缺席！【东吴医药朱国广团队】

风险提示：药品或耗材降价超预期；新冠疫情反复；医保政策进一步严厉等。

1. 板块观点

1.1. 医药板块行情只会迟到，绝不会缺席

本周、年初至今医药指数涨幅分别为-3.77%、-20.68%，相对沪指的超额收益分别为-3.26%、-10.06%；本周医药商业、医疗器械及中药等股价跌幅较小，医疗服务、原料药及化药等股价跌幅较大；本周涨幅居前华仁药业（+38.85%）、博晖创新（+22.38%）、之江生物（+20.24%），跌幅居前奥翔药业（-34.08%）、康众医疗（-20.53%）、华润双鹤（-19.72%）。涨跌表现特点：本周小市值医药个股跌幅较小，机构重仓的CXO等大市值个股调整幅度明显；阿兹夫定治疗新冠获批后，利好兑现相关个股跌幅明显；猴痘全球流行，国内相关个股如之江生物等涨幅明显。

医药板块行情只会迟到，绝不会缺席？本周医药板块表现全市场倒数第一，虽然医药板块的确为过去十年公募基金配置比例、估值水平都处于低位，为什么没有得到公募基金的抢筹？主要原因：其一近日政治局会议上针对疫情仍坚持动态清零，但内涵已有所变化，要求精准、科学防控，对消费板块影响减弱；其二消费医疗板块22年PE估值空间有限，须等待估值切换；其三从中期看，CXO板块景气度依然很高，但短期有分歧。医药板块何时会上涨？什么特点个股将会领涨？我们认为：消费医疗、科研服务、创新药等领域具备估值切换空间的板块将会出现明星行情；尤其是消费医疗领域，如果三季报高增长能够兑现，将会启动三季报与估值切换大行情。

医药板块回暖的边际变化在哪里？从医保支付端看，创新药进入医保两年后续约大多数降幅15%以内、北京医保局引发《DRG付费新药、新技术除外支付管理办法通知》践行国家医保局对创新的支持；从药审中心看，对没有经典治疗方案的创新药鼓励单臂临床试验，降低创新药开发成本及提高成药性；从集采角度看，国家第七批集采平均降价幅度48%，降幅有所收窄。

【投资策略】具体配置思路：

1）眼科耗材及服务领域：推荐欧普康视、爱博医疗、爱尔眼科等；

2）医疗服务领域：推荐爱尔眼科、海吉亚医疗、三星医疗等；

3）医美领域：推荐爱美客、华熙生物、华东医药等；

4）生长激素领域：推荐长春高新、安科生物等；

5）疫苗领域：推荐智飞生物、康泰生物，建议关注万泰生物等；

6）中药领域：建议关注太极集团、同仁堂、佐力药业等；

7）其它消费：推荐三诺生物，建议关注我武生物等；

8）创新药及产业链领域：推荐恒瑞医药、泰格医药、九洲药业、康龙化成等；

9）BIOTECH类创新药：推荐康方生物、荣昌生物、亚盛医药等；

10）血制品领域：推荐博雅生物、天坛生物等。

1.2. 细分板块观点

【创新药领域】

自2015我国药政改革开始，国内创新药的竞争环境更加开放、竞争方式也由以往后端的商业化推广往前端的靶点选择、临床开发等环节转移，创新药的竞争更加激烈和全方位。从2015年至今推出了一系列促进创新药研发上市、进口药加快进入中国市场的政策，随之而来的是整个新药开发模式的大变革。从靶点选择、到临床试验方案的设计、再到研发管线的构建，都影响着未来企业的现金流和价值，这个过程中最关键的环节就是成药性评估和临床转化，尤其在临床转化环节效率与策略的正确与否最终决定着一个药品的上市进度与最终商业价值的大小。

针对不同分类的新药，其开发策略也有差异。First-in-class新药更加注重靶点机制的验证，尤其是临床前研究的夯实。而Best-in-class、Me-better和Me-too产品更多寻求的是分子结构的差异，也更加适合当下绝大部分药企的研发策略。因此Fast-follow-on是当下企业寻求价值最大化的突破口之一，应充分利用好国内创新药系列药政，尤其是肿瘤药和罕见病用药的附条件上市等加速上市策略。在个股选择方面，重视研发费用率、未来潜力品种的市场空间外，同时更要重视医学团队体系的实力及是否具备全球多中心开展和注册能力。推荐：恒瑞医药、荣昌生物、康方生物、亚盛医药、贝达药业、康宁杰瑞、诺诚健华，建议关注：中国生物制药、石药集团、翰森制药、君实生物、信达生物、神州细胞。

【医疗器械领域】

医疗器械行业百花齐放、黄金投资时代的大趋势不变，核心原因：1）国内医疗器械消费水平远低于欧美，此次新冠疫情有望加速国内医疗建设，医疗设备显著受益；2）国内厂家技术持续向中高端突破，进口替代加速；3）术式创新带来国内创新器械公司蓬勃发展；4）科创板将加快更多优质器械公司上市。我们建议关注以下几类，1）医疗设备类企业，不受集采影响，国产替代+海外出口推动长期稳定发展，如迈瑞医疗、理邦仪器等；2）国产化低的医用耗材，如化学发光、电生理、PCI介入耗材等领域；3）新技术、新术式带来的新的诊疗方向，如介入瓣膜、神经介入、癌症早筛等；4）自费产品，受益于消费升级，重点推荐眼科如角膜塑形镜领域。

【疫苗领域】

逻辑1：众多重磅产品进入收获期，业绩确定性较高。1）消费端：刚需品，短期受新冠疫情影响，中长期受益消费升级，二类苗接种率逐步提升；2）产品端：两大趋势：a、产品向多联多价升级，如三联苗、四联苗，以及四价流脑结合、四价流感疫苗，麻腮风水痘、五联苗等；b、国产新品种兑现：如13价肺炎疫苗、2价HPV疫苗，以及4/9价HPV疫苗、带状疱疹疫苗、人二倍体狂犬疫苗、重组金黄色葡萄球菌疫苗等。目前已进入国产重磅疫苗陆续上市的阶段，随着重磅疫苗品种放量，疫苗公司高业绩增速确定性较强。逻辑2：疫苗管理法出台，行业集中度提升，利好龙头。全球最严《疫苗管理法》出台后，行业再次发生重大安全事件的概率将大幅降低，在严管控的同时，疫苗管理法也明确鼓励疫苗生产节约化和规模化，行业集中度有望提高。逻辑3：新冠疫苗兑现在即，海内外目前已有多款新冠疫苗获批上市，迎来接种密集期。

【药店、医疗服务、医美领域】

药店：新冠肺炎疫情催化下，药店板块业绩表现更加亮眼。展望未来，我们认为药店板块仍将在行业集中度提升、连锁化率提升的趋势下稳健增长。一方面，头部连锁药店公司在资本助推下，稳步推进在全国的复制扩张，同时精细化管理推动内生性增长加快。另一方面，处方外流持续推进，药店业务量仍将不断增长。推荐：益丰药房、大参林、老百姓；建议关注：一心堂、健之佳等。

医疗服务：在疫情考验下，医疗服务板块展现快速恢复能力与长期增长韧性，头部企业投资价值凸显。随着居民消费意识的不断提高，医疗服务赛道具备长期投资价值。尤其面对医保局控费等政策进一步推进，医疗服务作为避险赛道更值得投资。推荐：爱尔眼科、三星医疗、海吉亚医疗等。

医美：伴随消费升级大趋势，医美行业蓬勃发展，医美赛道资产证券化加速且备受青睐。展望未来，我们看好医美板块，主要原因包括：1）我国医美渗透率提升空间大，医美接受水平不断改善；2）医美产品呈现多样化，国内品牌份额趋于提升；3）医美行业市场逐步规范化，将利于正规持证品牌获取存量市场份额。推荐：爱美客、华熙生物、昊海生科、华东医药等。

【CXO/IVD/原料药领域】

CXO：行业长期看有壁垒、有空间，中短期看景气度高，是医药领域牛股辈出的板块。我们判断2018-2028年是中国CXO公司发展的黄金十年，各细分领域龙头公司收入体量有十年8-14倍的收入空间，未来全球最大的CXO公司将出现在中国。中国在该产业链具备全球竞争优势，可以“多快好省”地为客户提供需求。建议关注头部全产业链一体化公司及在产业链某阶段具备特色企业，推荐凯莱英、药明康德、昭衍新药、泰格医药、药石科技、康龙化成、九洲药业等，建议关注药明生物等。

IVD：疫情对行业的边际影响逐渐削弱，不过海内外常规需求增长较快。国内企业跟随式研发效率高，在政策的呵护下进口替代进度显著加快，我们看好主流赛道的优质龙头公司以及新技术领先企业，推荐新产业、安图生物、金域医学，关注迈克生物、万孚生物、迪安诊断、诺辉健康。

原料药：特色原料药需求稳定、竞争格局优化，原料药制剂一体化是传统化药必然趋势，建议关注客户结构优化、下游增速较快、掌握关键中间体环节的原料药企业，推荐同和药业、司太立、普洛药业、华海药业、天宇股份等。

2.  ADC成药性逐步确认，成为跨国药企重点布局领域

ADC药物是将肿瘤靶向抗体(Tumor Targeted Antibody)和小分子细胞毒性药物(Cytotoxic Drug)通过连接物(Linker)偶连的一类药物。ADC 药物像一个巧妙的“生物导弹”, 抗体部分是定位目标的弹头, 细胞毒性药物是弹药, 实现对肿瘤的精准打击。ADC药物作为一款具有靶向性的化疗药物，对于免疫治疗或其他靶向治疗不敏感的恶性实体肿瘤具有显著的肿瘤杀伤优势，不仅单药末线用药具有良好的治疗效果，还具备搭档免疫治疗往前线推进的潜力，在胃癌、乳腺癌、肺癌等大瘤种中均已展现出优异的疗效，具备成为重磅产品的潜力，海外大药企争相布局该领域，授权合作不断：

• 2021年8月8日，荣昌生物宣布与 Seagen Inc. 达成独家全球许可协议Seagen 以2 亿美元首付款+最高 24 亿美元里程碑付款，并向荣昌生物支付根据维迪西妥单抗在 Seagen 地区销售的金额计算的特许权使用费，以及高个位数至百分之十几的比例提成获得HER2 ADC RC48除大中华区、日本、新加坡外全球开发和商业化权益。
• 2022年5月6日，礼新医药与美国Turning Point公司达成独家合作与授权协议，将Claudin18.2 ADC药物LM-302在全球除大中华区与韩国以外国家及地区的独家开发和商业化权益以2,500万美元首付款+ 包含1.95亿美元研发里程碑在内最高达10亿美元的里程碑付款授权给Turning Point公司。
• 2022年5月16日，科伦药业宣布与美国默沙东签订协议，将具有自主知识产权的生物大分子肿瘤项目A（推测为Trop2 ADC）的大中华区以外权益以4700万美元首付款+不超过13.63亿美元的里程碑付款和产品上市后的净销售额提成许可给默沙东。
• 2022年6月多禧宣布与强生子公司杨森制药达成合作和许可协议，多禧将采用其独有的ADC平台与杨森所提供的抗体，共同开发至多5个靶点的ADC药物，强生旗下JJDC对多禧进行股权投资。
• 2022年7 月 26 日，科伦药业宣布与美国默沙东达成研发合作及许可协议，科伦将有偿独家许可默沙东在全球范围内进行研发、生产与商业化治疗实体瘤的 另一款ADC 药物项目 B（推测为Claudin18.2 ADC），默沙东根据协议内容和商业化开发阶段向科伦支付 3500 万美金首付款+不超过 9.01 亿美金的各类里程碑付款及相应净销售额提成。
• 2022年7月28日，石药集团宣布与Elevation Oncology达成协议，将Claudin18.2 ADC新药SYSA1801的大中华区外全球权益以2700万美元的首付款+1.48亿美元的潜在开发里程碑付款和最多10.2亿美元的潜在销售里程碑付款+以及最高双位数比例的销售分成授权给Elevation Oncology。

除了获取部分ADC药物的全球权益外，默沙东也在计划并购全球ADC龙头企业Seagen, 并可能在以每股200美元以上的价格收购Seagen进行深入谈判，此项交易估值约400亿美元。如果此次谈判达成，或将成为今年医药行业最高金额的并购案，也体现了默沙东对ADC领域的重视程度和充足的市场信心，这也将行业对ADC药物的关注度推向新的高点。

2.1.  ADC药物优化空间大，具备突破实体瘤治疗边界的潜力

ADC药物复杂的结构也导致了其超高的研发难度, 一款优秀的 ADC药物必须具有:  (1). 合适的靶向抗体,实现对肿瘤细胞的精准识别; (2). 高细胞毒性,低免疫原性,低聚合效应, 血清稳定性好, 偶联能力好的小分子毒素; (3).结构精巧的Linker, 即要具有正常生理环境下的稳定性, 又需要在特定环境下裂解高效释放药物；(4). 合适且稳定的药物抗体比(DAR), 防止不载药的游离抗体大量聚集而被机体清除，成熟的偶联技术能够造就稳定且均一的药物抗体比，这也是保证产品安全性和疗效的重要因素。

截止2022年6月全球有14款上市的ADC药物，7 款用于血液肿瘤，7 款用于治疗实体瘤，其中有4 款ADC 药物在中国上市。ADC药物用于后线治疗能够为患者带了更多的治疗选择和延长生存期的希望，大部份药物通过加速审评审批政策上市。但目前上市的ADC药物均有技术不成熟导致的有效性和安全性等一系列问题，ADC药物的优化可以从抗体、小分子、连接子、偶联技术等4个角度进行升级，其迭代速度快，可改造空间大，疗效和安全性的进步空间大。

2.1.1.  靶点及抗体的选择和优化

目前的连接子技术很难做到不内化而直接胞外裂解的同时，维持血浆的稳定性，因此内化还是最主要要的释药途径。在研发ADC时，靶点的内吞活性很重要，我们盘点了多个常见靶点的内吞特性。

①     CD33是一种缓慢内化的抗原,交联并不能改善内吞作用, CD33的表达水平与其内吞率之间没有相关性;

②     CD30内吞作用较弱，甚至有些文献认为它没有内吞作用, 且会因蛋白水解裂解而脱落；

③     CD22通过网格蛋白进行内吞作用，内吞会反过来刺激细胞表达更多的CD22是理想的ADC靶点；

④     CD79a-CD79b异二聚体是控制BCR内吞的支架，CD79b其内吞活性依赖于整个BCR复合体的内化，单体没办法内化；

⑤     Trop2是一种46kDa的单体糖蛋白，具有选择性过度表达、结构性内吞作用和导向溶酶体，且在肿瘤细胞中发生的内吞作用更为强烈，是很好的ADC靶点；

⑥     BCMA的内吞机制研究得很少，可能存在内吞；

⑦     HER2的内吞方式很多，是目前很成熟的ADC靶点；

⑧     Nectin-4在正常成人组织中几乎不存在，在肿瘤组织中表达，有实验间接证明过其内吞能力（麻疹病毒受体）；

⑨     Claudin18.2 研究得较少，内吞机制不明确，但目前广泛被作为ADC靶点，推测其结合抗体后具备一定内吞作用。

关于抗体的亲和力：对于ADC而言，并不是抗体对靶点的亲和力越高越好，在抗体的设计过程中要综合考虑亲和力、内化效率等指标。

抗体类型的选择：在抗体类型的选择上，一般偏爱IgG，尤其是IgG1。与其他几种IgG相比，IgG1可以在与靶细胞结合后能够诱导ADCC和CDC，另一个途径杀伤肿瘤细胞。IgG2和IgG4无法诱导ADCC和CDC。IgG3虽然也能诱导ADCC和CDC，但是其半衰期较短因而不太稳定，所以也不常使用。

掩蔽肽技术能够大大提高ADC靶点的范围，例如艾伯维和Probody联合开发的药物ABBV-2029 在循环过程中保持惰性，限制与健康组织的结合，直到其掩蔽肽被肿瘤相关的蛋白酶切割释放抗原结合位点。

2.1.2.  Linker的优化

选择合适的Linker对成功构建ADC药物至关重要，Linker的稳定性对ADC药物整体毒副作用、药动学性质和治疗指数均可产生明显影响，优质的Linker应该是可裂解型的，它能够在血浆中保持稳定性，防止提前释放毒素，杀伤正常组织，同时还能在肿瘤组织内特定的条件下断裂释放毒素。

2.1.3.  偶联技术的优化

Linker是抗体与小分子药物的桥梁，而偶联技术会直接影响抗体上连接毒素药物的个数(Drugantibody Ratio，DAR)， 同时也决定药品均一性。抗体的天然结构为生物偶联提供了多种可能性。偶联技术通常可以分为非定点偶联技术和定点偶联技术，新一代的ADC产品多采用定点偶联技术，以获得药物抗体比稳定且均一性的ADC产品。

2.1.4. ADC药物中毒素分子的选择

• 毒素发挥肿瘤杀伤作用：毒素的毒性和理化特性会直接影响药物对于肿瘤的杀伤能力，从而影响疗效。用于偶联的细胞毒素必须具有较为清晰的作用机制、较小的分子量、较高的细胞毒性，并且采用化学方法偶联到抗体上后仍能保留抗肿瘤活性。
• 具有较高细胞毒性：抗体的渗透能力和内吞效率较差，加上细胞表面较低的抗原表达量，最终能被递送到靶细胞中的有效载荷数量有限，为了保障药物作用，ADC选择的毒素需要具有足够高的毒性效力以有效杀伤肿瘤。
• 分子量较小：ADC整体分子量增加会导致ADC药物的聚集而被清除，合理范围的毒素的分子量使得毒素可以透过细胞膜扩散到邻近细胞，发挥旁观者效应，加强肿瘤清除效果。
• 耦联不影响抗肿瘤活性：采用化学方法偶联到抗体上后仍能保留抗肿瘤活性。某些细胞毒素如长春花碱和甲氨蝶呤偶联到抗体上后几乎失去抗癌能力，这类毒素就无法作为有效载荷。
• 减小ADC毒副作用：ADC药物的毒性主要来源于2个方面，即抗体分子产生的毒性和毒素分子产生的毒性，其中抗体分子产生的毒性随着靶点、适应症等因素的不同有较大差异，而毒素分子产生的毒性主要体现在对快速增殖的健康细胞的损伤，如淋巴细胞的减少、脱发、胃肠道反应等。如MMAE/MMAF/Dxd等可能与肺炎、肝毒性、眼毒性有关。

2.2.  热门靶点ADC竞争激烈，关注进度领先产品

2.2.1. HER2 ADC 8201标杆下，寻找安全性更好价格更优的产品

HER2是经典的肿瘤治疗靶点，和肿瘤细胞的生长增殖分化转移都有关系，其单抗类药物已上市，ADC药物成为耐药患者的全新选择， DS8201在乳腺癌领域展现了优异的临床数据，成为HER2 ADC领域的标杆药物。8201高昂的价格以及间质性肺病的高发生率，对患者的经济水平以及医生处理不良反应的经验提出了很高的要求，给了国内更为安全且定价合理的HER2 ADC市场机会。国内HER2 ADC目前进展最快的为荣昌生物的RC48其胃癌和尿路上皮癌适应症已上市， 8201的乳腺癌适应症或将于今年底或明年年初上市，恒瑞医药，东曜药业以及浙江医药新码生物的HER2 ADC均处于III期临床阶段，除了表格中展示的III期临床阶段的HER2 ADC，科伦的HER2 ADC A166的三线及以后的末线乳腺癌适应症基于II期数据，正在处于pre-NDA的准备阶段。

2.2.2. Trop2 ADC 有望进入三阴乳腺癌和耐药非小细胞肺癌治疗

Trop2是一种46kDa的单体糖蛋白，具有选择性过度表达、结构性内吞作用和导向溶酶体，且在肿瘤细胞中发生的内吞作用更为强烈，是很好的ADC靶点。Trop-2 在多种肿瘤类型中表达，包括胃癌、胰腺癌、三阴性乳腺癌 (TNBC)、结肠癌、前列腺癌和肺癌， Trop2 ADC未来有前景广阔的且进度较快的研发方向有三阴性乳腺癌以及TKI和PD1耐药后的非小细胞肺癌，其他实体瘤适应症正在开发中。国内目前已有一款Trop2 ADC上市即云顶新耀/吉利德的Trodelvy(戈沙妥珠单抗), 已获批三阴乳腺癌的末线治疗，其他进展较快的产品有科伦博泰的SKB264以及阿斯利康/第一三共的DS-1062, 最快进度均处于III期临床。

2.2.3. Claudin18.2 ADC 胃癌治疗新希望，数据亟待揭晓

Claudin 18.2是存在于上皮和内皮紧密连接处的4次跨膜蛋白，其作用是维持控制细胞间分子交换的紧密连接。在正常组织中，Claudin 18.2在胃黏膜的分化上皮细胞有限表达并埋藏在胃粘膜中，恶性肿瘤的发生会导致紧密连接的破坏，使肿瘤细胞表面的Claudin 18.2表位暴露出来，成为特定的靶点，因而具有出色的靶向治疗的特异性。Claudin18.2在多个癌症中均有表达，其中在胃癌中有60~80%的表达率，在胰腺癌中有60%的表达率。Claudin18.2表达相对稳定，很少出现丢失，较难产生耐药性。对于PD(L)-1低表达且对PD(L)-1靶向免疫治疗不敏感的患者，或HER2阴性的胃癌患者（占胃癌患者的80%以上）目前均没有很好的治疗靶标，化疗效果差患者生存质量差，新型靶点Claudin18.2靶向疗法有望成为这些患者的救命药。

我国是胃癌的第一大国，是最重要的胃癌市场，Claudin18.2 ADC也成了胃癌领域新药研发的兵家必争之地，目前国内已有三款Claudin18.2 ADC完成海外授权，分别为礼新医药，科伦和石药的产品，目前最快的Claudin18.2 ADC产品也才刚处于临床I期剂量爬坡阶段，暂没有数据读出，做的最早的是康诺亚的CMG901临床试验2020年底已经公示，其次是荣昌生物，石药集团和礼新医药的产品，均为去年底公示，并已实现首例患者入组。

3.2.  仿制药及生物类似物上市、临床申报情况

• 7月27日，葛兰素史克公司宣布美国FDA批准Benlysta（belimumab，贝利尤单抗）扩展适应症，用于治疗正在接受标准疗法的活动性狼疮性肾炎（LN）儿童患者（5-17岁）。Benlysta成为目前首个用于治疗患有狼疮或狼疮性肾炎的成人与儿童患者的生物制品。

• 7月27日，健康元公告其控股子公司丽珠医药收到国家药品监督管理局核准签发的《药品补充申请批准通知书》，丽珠制药厂生产的单硝酸异山梨酯片通过仿制药质量和疗效一致性评价。

• 7月27日，翰宇药业称利拉鲁肽注射液注册上市许可获国家药品监督管理局受理，用于成人2型糖尿病患者控制血糖。

• 7月27日，金赛药业宣布，该公司开发的EG017软膏4个规格相关药物已经在中国获得临床试验默示许可，拟开发用于治疗绝经后女性干眼症。

• 7月27日，迈博药业公告国家药监局已批准CMAB015用于治疗银屑病及强直性嵴柱炎的临床试验申请。

• 7月25日，美国FDA已受理阿斯利康(AZN.US)和第一三共Enhertu治疗不可切除或转移性HER2低表达乳腺癌成人患者的补充生物制品许可申请(sBLA)，并授予其优先审评资格。

• 7月25日，常山药业称公司于近日收到国家药监局核准签发的《药品补充申请批准通知书》，公司在售的达肝素钠注射液通过仿制药质量和疗效一致性评价。公司是国内首家通过达肝素钠注射液仿制药一致性评价的企业。

3.3.  重要研发管线一览

• 7月26日，广生堂公告公司创新药控股子公司福建广生中霖生物科技有限公司乙肝治疗新药GST-HG121的Ⅰ期临床试验首例受试者成功入组给药，标志着GST-HG121项目临床试验已进入实质性开展期。

• 7月25日，康哲药业(00867)创新药亚甲蓝肠溶缓释片中国桥接试验已完成全部受试者入组。

• 7月25日，天境生物宣布其创新双特异性抗体TJ-CD4B(又称ABL111)治疗实体瘤(包括胃癌、胃食管交界处癌、食管腺癌和胰腺导管腺癌)的1期国际多中心临床研究(NCT04900818)已完成首例中国患者给药。

• 7月25日，阿斯利康高钾血症新药启动儿科III期临床。阿斯利康环硅酸锆钠在国内登记启动一项III期临床，评估用于治疗＜18岁儿童高钾血症的疗效、安全性和耐受性。

• 7月25日，恒瑞医药称其两项联合疗法已在中国获批开展1b/2期临床研究，分别针对晚期实体肿瘤和晚期非小细胞肺癌（NSCLC）。7月21日，默沙东公布Keytruda（帕博利珠单抗）联合放化疗（CRT）用于未切除的局部晚期头颈部鳞状细胞癌（HNSCC）患者的III期KEYNOTE-412研究未达到改善无事件生存期（EFS）的主要终点。

4. 行情回顾

本周(2022.7.25-2022.7.29) 生物医药下跌3.77%，板块表现劣于沪深300的1.61%的跌幅，劣于上证指数0.51%的跌幅；截至7月29日，医药指数2022年至今跌幅为20.68%，沪深300至今跌幅为15.59%，上证指数年初至今跌幅为10.62%。2020年初国内外新冠肺炎疫情爆发，对国内经济，尤其是全球经济一体化形成一定冲击，医疗产业的确定性成为国内外资金追捧对象；但由于医药板块位置高、估值贵、医疗基金收益率高，板块有所回调，目前板块估值已至较低位置，板块总体有所反弹。长期来看，医药行业仍将不改持续向好的发展态势。

4.1.  医药市盈率追踪：医药指数市盈率为23.92，低于历史均值16.60%

截至2022年7月22日，医药指数市盈率为24.87，环比上周下降0.16个单位，低于历史均值15.67个单位；沪深300指数市盈率为12.28，医药指数的估值溢价率为102.5%，环比上周下跌1.5个百分点，低于历史均值87.3个百分点。

4.2.  医药子板块追踪：本周医疗商业子板块涨幅0.38%，居各板块榜首

本周(2022.7.25-2022.7.29) 生物医药指数跌幅3.77%，板块表现劣于沪深300指数1.61%的跌幅，劣于上证指数0.51%的跌幅；子板块中，表现最佳的医药商业板块上涨0.38%，最弱势的医疗服务板块下跌7.55%。2022年初至今，表现最佳的子板块为医药商业，跌幅为10.51%，优于医药指数20.68%的跌幅，优于沪深300指数15.59%的跌幅，优于上证指数10.62%的跌幅。

4.3.个股表现

5. 风险提示

1、药品或耗材降价幅度继续超预期：

国家加大集采范围，药品和耗材的集采带来了药品和耗材的大幅降价，随着国内医药和器材市场的竞争加剧，集采对降价的推动作用将会更加明显，未来药品和耗材集采降价幅度可能会超预期，对企业的利润造成较大影响。

2、新冠疫情反复：

新冠疫情如果出现较大反复，将影响医院和药店等场所经营活动的开展，对医药行业造成不利影响。

3、医保政策进一步严厉等：

医保局作为中国医药行业最大单一支付方，其支付政策变化可能直接导致相关公司盈利水平发生显著变化。 

6.附录

分析师承诺：本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。

免责声明：

        本公众订阅号（微信号：swsc_bm，国广有话说）由东吴证券研究所朱国广团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。

        本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。

        本订阅号不是东吴证券研究所朱国广团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于东吴证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见东吴证券研究所已发布的完整报告。

        本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。东吴证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。

       本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

      特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向东吴证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非东吴证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。