【固定收益】利率债挤压同业存单配置需求——2023年10月中债、上清债券托管数据解读

一、10月地方政府债托管量增幅较大

分券种来看：10月地方政府债托管量增幅较大。截至2023年10月末，中债登和上清所的债券托管量合计137.89万亿元，环比增加1.04%。具体来看，利率债托管量为93.68万亿元，环比增加1.87%，其中国债、地方政府债、政金债托管量分别为27.92万亿元、39.84万亿元、24.03万亿元，环比分别增加1.26%、3.15%、0.56%。10月地方政府特殊再融资债放量发行，规模接近1万亿元，拉动10月地方政府债净融资规模抬升，净融资额约为1.2万亿元，较9月明显上升（9月净融资额接近2000亿元）。金融债托管量为10.22万亿元，环比增加1.29%，其中商业银行债托管量为9.12万亿元，环比增加1.53%。

10月非金融信用债托管量基本持平，同业存单托管量减少。10月非金融信用债托管量17.00万亿元，环比增加0.02%，其中企业债、短融托管量分别为2.47万亿元、0.51万亿元，环比分别减少1.53%、2.03%，超短融、中票托管量分别为1.91万亿元、9.1万亿元，环比分别增加1.27%、0.55%。同业存单托管量14.42万亿元，环比减少1.25%。

二、银行、保险增持债券，券商、广义基金减持债券

分机构来看：银行、保险增持债券，券商、广义基金减持债券。在持有人结构方面，保险持仓债券4.36万亿元，环比增加0.12万亿元，增幅为2.85%（债券总托管量变动水平为1.04%）；银行持仓债券78.72万亿元，环比增加1.42万亿元，增幅为1.84%；广义基金持仓债券35.17万亿元，环比减少0.22万亿元，降幅为0.63%；券商持仓债券3.07万亿元，环比减少0.04万亿元，降幅为1.26%。10月债市利率继续上行，银行、保险等债市配置盘力量增持债券力度高于市场平均水平，广义基金持券积极性不高。

持仓结构方面，商业银行减持同业存单和企业债，但增持其他债券且增持力度高于市场平均水平；广义基金增持地方政府债，减持企业债、政金债、同业存单；保险主要增持国债、地方政府债，减持同业存单、企业债、短融及超短融；券商主要增持地方政府债、中票，减持其他各类型债券。

商业银行减持同业存单和企业债，但全面增持其他债券，且增幅力度普遍高于市场平均水平。具体来看，利率债方面，商业银行环比增持国债、地方政府债、政金债规模分别为0.35万亿元、1.05万亿元、0.15万亿元，环比增持幅度分别为1.95%、3.30%、1.18%，对应券种托管总量变动水平分别为1.26%、3.15%、0.56%。其余债券中，商业银行环比增持中票、短融及超短融规模分别为0.05万亿元、0.02万亿元，环比增持幅度分别为2.65%、3.50%，对应券种托管总量变动水平分别为0.55%、0.56%。商业银行环比减持同业存单、企业债规模分别为0.13万亿元、0.01万亿元，环比减持幅度分别为2.94%、1.42%。

细分来看，对于短融及超短融、中票和同业存单，国有大行减仓同业存单，环比减持规模为476.93亿元，减持幅度为4.17%，增仓短融及超短融、中票，环比增持规模分别为234.89亿元、169.52亿元，增持幅度分别为20.86%、2.31%；股份行减仓短融及超短融、同业存单，环比减持幅度分别为6.21%、11.30%，增仓中票，环比增持幅度为4.61%；城商行减仓同业存单，减持幅度为5.83%，增仓短融及超短融、中票，增持幅度分别为8.27%、4.48%；农商行减仓短融及超短融、中票，环比减持幅度分别约为10.23%、1.94%，增仓同业存单，环比增持幅度约为0.21%。

从与债市利率的关系来看，在利率债方面，10月10年国债利率收于2.68%，较9月小幅上行约1bp，上行幅度小于季节性水平（2019年以来10月较9月的平均上行幅度为3.5bp），商业银行月度新增利率债托管量占比（月度新增利率债托管量占月度新增利率债总托管量的比例）为96%，高于季节性水平（2019年以来9月的占比数值中位数为82%），商业银行主动增配利率债的力度较高。在信用债方面，10月3年AAA中短期票据收益率收于2.90%，较9月上行约3bp，10月商业银行存量信用债托管量占比[1]为21%，较9月上行，体现商业银行主动增配信用债力度也边际加强。

广义基金主要增持地方政府债，减持企业债、政金债、同业存单。广义基金增持地方政府债、短融及超短融，对其他各类债券均减持，具体来看，广义基金环比增持地方政府债的规模为0.03万亿元，增持幅度为1.42%，但增持幅度低于地方政府债托管总量变动水平3.15%；广义基金环比减持国债、政金债、同业存单、企业债规模分别为0.01万亿元、0.11万亿元、0.08万亿元、0.02万亿元，减持幅度分别为0.48%、1.54%、1.08%、2.74%，政金债、企业债、同业存单减持幅度最大，以上三类券种托管总量变动水平分别为0.56%、-1.53%、-1.25%。

从与债市利率的关系来看，广义基金交易盘特征较为明显，在债市利率上行的背景下，10月广义基金月度新增利率债托管量占比、月度新增信用债托管量占比（月度新增信用债托管量占信用债合计新增托管量的比例）分别为-5.4%、-121.9%，广义基金减持信用债力度更大。

保险主要增持国债、地方政府债，减持同业存单、企业债、短融及超短融。具体来看，保险环比增持国债、地方政府债的幅度分别为0.66%、4.63%，对应券种托管总量变动水平分别为1.26%、3.15%，10月国债、地方政府债收益率上行，保险配置力度增加。保险环比减持同业存单、企业债、短融及超短融的幅度分别为4.28%、3.93%、29.48%，对应券种托管总量变动水平分别-1.25%、-1.53%、0.56%。

从与债市利率的关系来看，10月10年国债收益率上行，保险作为投资利率债偏配置的机构，其10月月度新增利率债托管量占比为4.5%，较9月上升1.6pct。

券商主要增持地方政府债、中票，减持其他各类型债券。具体来看，券商主要增持地方政府债、中票，环比增持规模分别为0.02万亿元、0.02万亿元，增持幅度分别为4.46%、3.47%，对应券种托管总量变动水平分别为3.15%、0.55%。券商主要减持国债、政金债、同业存单、企业债、短融及超短融，环比减持幅度分别为2.68%、11.29%、3.94%、2.19%、4.89%。

从与债市利率的关系来看，券商投资利率债偏交易，10月月度新增利率债托管量占比为-2.5%，较9月下降8.6pct，主动增配利率债力度下降；券商投资信用债偏配置，10月月度新增信用债托管量占比为68.8%，主动增配信用债力度上升。

三、全市场杠杆率下降

在杠杆率方面，截至2023年10月末，债市杠杆率为107.00%，环比季节性下降1.24个百分点。

分机构来看，商业银行杠杆率下降0.71个百分点至102.80%，处于2021年以来的3.0%分位数水平；广义基金杠杆率下降2.39个百分点至114.84%，处于2021年以来的60.6%分位数水平；保险杠杆率下降2.76个百分点至119.51%，处于2021以来的15.2%分位数水平；券商杠杆率下7.05个百分点至194.33%，处于2021年以来的9.1%分位数水平。

注：

[1]商业银行月度新增信用债托管量占比波动较大，因此此处使用存量信用债托管量占比。